Varför denna kryptokrasch är annorlunda

Men den här gången är verkligen annorlunda. Drivet av krig och pandemi håller ett nytt makroekonomiskt paradigm på att bildas. Den höga inflationen är tillbaka efter 30 års frånvaro och med den en mycket stramare penningpolitik. Räntorna stiger och centralbanker runt om i världen bränner pengar. Eran med rikliga dollar närmar sig sitt slut. Och det kommer att innebära ständigt lägre priser för kryptovalutor.

Kryptomarknader har aldrig känt annat än lätta pengar. Bitcoin föddes i efterdyningarna av finanskrisen 2008, då många människor fruktade att centralbankernas experiment med ultralåga räntor och kvantitativa lättnader (QE) skulle orsaka skenande inflation. Tio år senare låg räntorna fortfarande långt under nivåerna före finanskrisen, och centralbankernas balansräkningar var fortfarande massivt uppblåsta. Och den skenande inflationen som förutspåtts av bitcoiners hade misslyckats. Istället hade tillgångspriserna stigit enormt – inklusive priserna på kryptovalutor, eftersom investerare var desperata efter avkastning på bitcoin och andra kryptovalutor.

Det var en kort period av relativ dollarbrist från 2016 till 2018, när Fed höjde räntorna och brände pengar ("kvantitativ åtstramning") och det amerikanska finansdepartementet emitterade obligationer (som också bränner fiat-pengar). Men när Fed stramade åt lossnade andra centralbanker. QE tog aldrig riktigt slut; den har precis flyttat runt i världen. Och 2019, när dollarbrist orsakade störningar på repomarknader, började Fed att skjuta in pengar igen.

Sedan kom pandemin. När regeringar stängde företag och delade ut pengar till människor som inte kunde arbeta, inledde centralbankerna historiens mest orimliga program för att skapa pengar. Mycket av dessa pengar hittade sin väg till kryptomarknaderna, höjde priserna till aldrig tidigare skådade nivåer och underblåste den snabba tillväxten av högavkastande utlåning, komplexa syntetiska tillgångar och giftiga derivat av ett slag som senast sågs före finanskrisen 2008. Medan den reala ekonomin stängdes, fanns det en kryptovaluta som födas. Pensionsfonder, hedgefonder, mjukvaruföretag, fotbollsklubbar och kändisar gick alla in och många vanliga människor tjänade livsavgörande summor pengar.

Kryptoindustrins frodiga tillväxt sedan Bitcoin tog sig ur finanskrisens aska – och särskilt sedan mars 2020 – kan direkt tillskrivas de rikliga monetära gödselmedel som centralbanker har strömmat in på finansmarknaderna.

Men nu har vi inflation. Ekonomer argumenterar om huruvida denna inflation huvudsakligen orsakas av utbudsstörningar eller överdriven efterfrågan, och om den kommer att vara övergående eller långvarig. Spelar ingen roll. Centralbanker, under press att få inflationen under kontroll, tar snabbt bort den monetära gödseln och får ut beskärningssaxen. De marknader som har den mest frodiga tillväxten kommer att drabbas av de kraftigaste nedskärningarna.

Det är kanske lätt att se varför slutet på lätta pengar kan innebära en katastrof för dem som investerat i en kryptobubbla med hög hävstång, men det är mindre uppenbart varför det får bitcoin att sälja ut. Man skulle kunna tro att det skulle uppmuntra människor att hamna i deflationära kryptovalutor som bitcoin. Trots allt var bitcoin ursprungligen tänkt att ersätta dollarn, och vissa tror fortfarande att det så småningom kommer att göra det. Vilken bättre tidpunkt att köpa och HODL för världens framtida valuta än starten på det inflationsdrivande Armageddon som kommer att leda till att dollarn försvinner som världens främsta reservvaluta?

Kryptoekosystemet har knutit sig fast till det traditionella finansiella systemet, och dollarn dominerar kryptomarknaderna precis som den gör traditionella finansiella marknader. Och i takt med att kryptomarknaderna har vuxit, har också dollarvärdet för kryptovalutaindustrin ökat.

Men dessa dollar är inte riktiga. De finns bara i det virtuella rummet. De är inte, och var aldrig, garanterade av den enda institutionen i världen som kan skapa riktiga dollar, nämligen Fed. Fed har ingen som helst skyldighet att se till att de som har tjänat livsförändrande belopp av dessa "virtuella dollar" faktiskt kan byta ut dem mot riktiga dollar. Så när kryptobubblan spricker försvinner de "virtuella dollarna" helt enkelt. Om du inte kan växla dina virtuella dollar mot riktiga dollar, är din rikedom en illusion.

De enda riktiga dollarna i kryptovalutabranschen är de som betalas av nya aktörer när de gör sina första kryptovalutaköp. Resten av dollarlikviditeten på kryptomarknader tillhandahålls av dollarbundna stablecoins. Dessa delas in i två grupper: de som har faktiska dollar och/eller dollardenominerade säkra likvida tillgångar som stödjer dem, och de som inte har det. Det finns inte tillräckligt med de förra för att alla ska kunna ta ut pengar till riktiga dollar, och det finns ingen garanti för att de senare kan tas ut till riktiga dollar alls. Så i själva verket är hela kryptoindustrin delvis reserverad.

Det pågår nu ett lopp för att byta kryptovalutor mot de få riktiga dollar som fortfarande finns tillgängliga. Som alltid är fallet på oreglerade marknader gäller djungelns lag. De med de största tänderna får dollarn. Kanske är "valar" fel namn för dem. Krokodiler kanske är mer som det.

När alla försöker ta ut kryptovalutor till alltmer knappa dollar, sjunker priserna på kryptovalutor snabbt till den nivå där det finns tillräckligt med dollar i systemet för att alla ska kunna ta ut pengar. För derivat och syntetmaterial, det betyder förmodligen noll. När allt kommer omkring, om de underliggande tillgångarna faller snabbt i pris, vem kommer att vilja ha derivaten? Och syntetmaterial är, som namnet antyder, inte äkta. När det finns en flykt till verkligheten är overkliga saker värdelösa.

Om stramare pengar är här för att stanna, som många förväntar sig, kommer fortsatt dollarbrist att göra det omöjligt för krypto att stiga igen som det har gjort tidigare. Snarare måste den anpassa sig till det nya paradigmet. Den skulle kunna återvända till sina rötter, undvika dollarn och värdera krypto endast i termer av sig själv: "1 BTC = 1 BTC", som bitcoin-maximalister vill påminna oss om. Alternativt kan det locka till sig fler riktiga dollar genom att utveckla verkliga användningsfall, snarare än att förlita sig på nätverkseffekter för att pumpa upp dollarvärden som är orealiserbara i praktiken. Men detta är osannolikt att generera de höga dollarvärdena från det förflutna.

Medan Fed gör monetära åtstramningar, och det inte finns någon Fed-garanti eller Federal Deposit Insurance Corp. (FDIC)-försäkring för kryptovalutainsättningar, kan det inte finnas någon återgång till det högst belånade, delvis reserverade kryptovalutasystemet vars illusoriska rikedomar nu ger vika för verkliga förluster.