Crypto y el gobierno de EE. UU. se dirigen a un enfrentamiento decisivo

SI USTED TIENE prestado atención ocasional a las noticias sobre criptomonedas en los últimos años, probablemente tenga la sensación de que el mercado de las criptomonedas no está regulado, un Lejano Oeste impulsado por la tecnología en el que no se aplican las reglas de las finanzas tradicionales.

Sin embargo, si fueras Ishan Wahi, probablemente no tendrías ese sentido.

Wahi trabajó en Coinbase, un intercambio de cifrado líder, donde tuvo una visión de los tokens que la plataforma planeaba incluir en la lista para el comercio, un evento que hace que el valor de esos activos aumente. Según el Departamento de Justicia de EE. UU., Wahi usó ese conocimiento para comprar esos activos antes de la cotización y luego venderlos para obtener grandes ganancias. En julio, el DOJ Anunciado que había acusado a Wahi, junto con dos asociados, en lo que catalogó como el "primer esquema de información privilegiada de criptomonedas". Si son declarados culpables, los acusados podrían enfrentar décadas en una prisión federal.

El mismo día del anuncio del Departamento de Justicia, la Comisión de Bolsa y Valores hizo el suyo. También fue presentar una demanda contra los tres hombres. Sin embargo, a diferencia del Departamento de Justicia, la SEC no puede presentar casos penales, solo civiles. Y, sin embargo, es la demanda civil de la SEC, no el caso penal del Departamento de Justicia, lo que provocó el pánico en el corazón de la criptoindustria. Eso se debe a que la SEC acusó a Wahi no solo de uso de información privilegiada, sino también de fraude de valores, argumentando que nueve de los activos que negoció cuentan como valores.

Esto puede sonar como una distinción técnica seca. De hecho, si un activo criptográfico debe clasificarse como un valor es un problema enorme y posiblemente existencial para la industria de la criptografía. La Ley de Bolsa y Valores de 1933 requiere que cualquier persona que emita un valor se registre en la SEC, cumpliendo con extensas reglas de divulgación. Si no lo hacen, pueden enfrentar una responsabilidad legal devastadora.

En los próximos años, descubriremos cuántos criptoempresarios se han expuesto a ese riesgo legal. Gary Gensler, a quien Joe Biden nombró para presidir la SEC, ha dejado en claro durante años que cree que la mayoría de los criptoactivos califican como valores. Su agencia ahora está poniendo en práctica esa creencia. Además de la demanda por uso de información privilegiada, la SEC se está preparando para ir a juicio contra Ripple, la compañía detrás del popular token XRP. Y es investigando Coinbase por supuesta lista de valores no registrados. Eso se suma a una demanda colectiva contra la empresa presentada por demandantes privados. Si estos casos tienen éxito, los días de la criptografía libre para todos pronto podrían terminar.

PARA ENTENDER LA luchar por la regulación de las criptomonedas, ayuda a empezar con el negocio naranja.

La Ley de Bolsa y Valores de 1933, aprobada después de la caída del mercado de valores de 1929, proporciona una larga lista de cosas que pueden contar como valores, incluido un "contrato de inversión". Pero nunca explica qué es un contrato de inversión. En 1946, la Corte Suprema de los Estados Unidos proporcionó una definición. El caso se refería a una empresa de Florida llamada Howey Company. La empresa era propietaria de una gran parcela de plantaciones de cítricos. Para recaudar dinero, comenzó a ofrecer a la gente la oportunidad de comprar porciones de su tierra. Junto con la venta del terreno, la mayoría de los compradores firmaron un contrato de servicio de 10 años. Howey Company mantendría el control de la propiedad y se encargaría de todo el trabajo de cultivo y venta de la fruta. A cambio, los compradores obtendrían una parte de las ganancias de la empresa.

En la década de 1940, la SEC demandó a Howey Company, afirmando que sus supuestas ventas de terrenos eran contratos de inversión y, por lo tanto, valores sin licencia. El caso llegó a la Corte Suprema, que falló a favor de la SEC. El hecho de que Howey Company no ofreciera acciones literales, dictaminó el tribunal, no significaba que no estuviera recaudando capital de inversión. El tribunal explicó que analizaría la “realidad económica” de un negocio, en lugar de su forma técnica. Sostuvo que existe un contrato de inversión cada vez que alguien pone dinero en un proyecto esperando que las personas que ejecutan el proyecto conviertan ese dinero en más dinero. Después de todo, eso es invertir: las empresas obtienen capital convenciendo a los inversores de que se les devolverá más de lo que invirtieron.

Aplicando este estándar al caso, el tribunal dictaminó que Howey Company había ofrecido contratos de inversión. Las personas que “compraron” las parcelas de tierra en realidad no eran dueñas de la tierra. La mayoría nunca pondría un pie en él. A todos los efectos prácticos, la empresa siguió siendo propietaria. La realidad económica de la situación era que Howey Company estaba recaudando inversiones bajo el pretexto de vender propiedades. “Por lo tanto”, concluyó el tribunal, “todos los elementos de una empresa comercial con fines de lucro están presentes aquí. Los inversionistas aportan el capital y participan en las ganancias y utilidades; los promotores administran, controlan y operan la empresa.”

La sentencia fijó el criterio que siguen los tribunales hasta el día de hoy, el denominado hola prueba. Tiene cuatro partes. Algo cuenta como un contrato de inversión si es (1) una inversión de dinero, (2) en una empresa común, (3) con la expectativa de obtener ganancias, (4) que se derivará de los esfuerzos de otros. La idea central es que no puede eludir la ley de valores porque no usa las palabras "acción" o "participación".

Lo que nos lleva a Ripple.

Ripple es la empresa detrás del token XRP, una de las monedas virtuales más grandes del mundo. Según Ripple, XRP es una tecnología de vanguardia que permite a las empresas optimizar los pagos transfronterizos y desbloquear otras eficiencias financieras. La SEC tiene una opinión más sombría. En diciembre de 2020, la agencia demandó a Ripple y a sus principales ejecutivos, Brad Garlinghouse y Christian Larsen, en un tribunal federal, acusándolos de vender un valor no registrado.

Al igual que con cualquier gran demanda federal, los detalles son complicados. Pero aquí está la esencia: Ripple creó un montón de XRP, guardó una gran cantidad para sí mismo y sus ejecutivos, y vendió el resto (más de $1 mil millones) al público. Y lo vendieron con la promesa de que el éxito de Ripple, el negocio, haría que el valor de XRP, el token, aumentara. La denuncia cita a un empleado de Ripple que publicó en un foro de Bitcoin en 2013: “Como corporación, estamos legalmente obligados a maximizar el valor para los accionistas. Con nuestro modelo de negocio actual, eso significa actuar para aumentar el valor y la liquidez de XRP”. La denuncia también describe una operación detallada para aumentar el precio del token XRP. La SEC alega que Garlinghouse y Larsen se beneficiaron personalmente de más de $600 millones a través de sus ventas de XRP. (La compañía anterior de Larsen, señala la demanda, también fue demandada por la SEC por vender valores no registrados. El caso establecido.)

Desde la perspectiva de la SEC, la venta de XRP por parte de Ripple encaja perfectamente en el hola prueba: la gente compró tokens porque esperaba que el valor aumentara una vez que Ripple lograra ofrecer su tecnología a los clientes comerciales.

“Este es un caso en el que no hay alegación de fraude absoluto; se trata de la cuestión de qué es la seguridad en este espacio”, dice Joanna Wasick, socia de BakerHostetler. “Tendrá muchas repercusiones si hay una decisión final y las partes no llegan a un acuerdo”.

Ripple niega que XRP sea un valor. Argumenta que el token es más como una categoría diferente de inversión: materias primas. Una mercancía suele ser algún tipo de materia prima, como un metal o un cultivo. Stuart Alderoty, asesor general de Ripple, dice que comprar un token XRP es más parecido a comprar un diamante que a comprar acciones de Ripple. Después de todo, señala, XRP no confiere una participación en la empresa ni una parte de sus beneficios.

“Puedo salir y comprar diamantes, oro o petróleo, incluso puedo especular con diamantes, oro o petróleo, porque creo que Exxon, Barrick o De Beers harán un montón de cosas geniales para promover el mercado de diamantes, oro, y aceite”, dice. “Pero no tengo interés en la empresa lucrativa conocida como De Beers, Barrick o Exxon”.

Un problema con este argumento es que el hola A la prueba no le importa si vende acciones reales de su empresa. Lo que importa es si las personas están poniendo dinero, esperando que usted use ese dinero para aumentar el valor de la inversión. A diferencia de los valores, se entiende que las materias primas ganan o pierden valor en función de factores generales de oferta y demanda, no del éxito de una empresa o proyecto en particular.

Esta es la razón por la que Gensler, el presidente de la SEC, ha declarado públicamente que bitcoin califica como una mercancía para fines regulatorios. Se extrae sujeto a un algoritmo que pone un límite al suministro total, y su red está descentralizada en muchos nodos diferentes. XRP parece estar más profundamente vinculado a las actividades de Ripple, la corporación que lo creó, lo lanzó y tomó medidas para aumentar su valor. (Hay razones para cuestionar si Bitcoin realmente está tan descentralizado como parece, pero ese barco parece haber navegado en lo que respecta a la SEC).

"Tienes que distinguir entre la mano invisible del mercado y la mano real de alguien que maneja los hilos", dice Hilary Allen, profesora de derecho en la Universidad Americana que se especializa en regulación financiera y ha escrito críticamente sobre la industria de las criptomonedas. “Se trata realmente de 'los esfuerzos de los demás'. ¿Está confiando en otras personas para obtener este beneficio?”

Ripple insiste en que la respuesta es no cuando se trata de XRP. Los resúmenes legales de la compañía señalan, algo contrario a sus declaraciones de marketing, que el valor de XRP tiene más que ver con el auge y la caída del criptomercado en general que con los "esfuerzos" de Ripple. Ripple también argumenta que la SEC dio una guía vaga y contradictoria a lo largo de los años, lo que hace que la demanda sea injusta. La compañía insiste en que no llegará a un acuerdo sin ir a juicio. “En lo que han tenido éxito es en presentar demandas contra empresas que no tienen más remedio que rendirse de inmediato”, dice Alderoty. “Pero en este caso, al presentar el caso contra Ripple, tienen un adversario que cuenta con buenos recursos y proporcionará una defensa para que finalmente podamos resolver esta cuestión”.

ALDEROTY ES DEFINITIVAMENTE tiene razón en una cosa: Ripple tiene bolsillos inusualmente profundos. Pero lo que hace que el caso sea tan significativo es lo absolutamente típico que es Ripple en otros aspectos. Si se determina que XRP es un valor no registrado, es probable que también caigan muchas fichas de dominó criptográficas. La demanda colectiva contra Coinbase nombra 79 supuestos valores separados que los demandantes dicen que intercambiaron en la bolsa.

Casi todos idea de negocio web3 gira en torno a la venta o emisión de tokens que atraen a las personas a unirse al proyecto con un incentivo financiero. Ya sea que se trate de una red social basada en blockchain o una plataforma de almacenamiento de datos, o simplemente un protocolo de préstamo de "finanzas descentralizadas", la configuración suele ser la misma: compre estos tokens para obtener una participación de gobierno en el protocolo y ganar dinero una vez que la empresa detrás del El proyecto cumple sus promesas de aplicaciones del mundo real.

Una empresa llamada Nova Labs, por ejemplo, creó un token para animar a la gente a configurar costosos puntos de acceso inalámbrico para una red de malla llamada Helium. Según su libro blanco, los tokens se volverán más valiosos a medida que más empresas comiencen a pagar por usar la red. (Recientemente, fue reveló que la red está ganando una cantidad trivial de dinero hasta ahora.) Otra compañía, Presearch, está tratando de construir una versión descentralizada de la búsqueda de Google. Los anunciantes tienen que comprar su token para llegar a los usuarios. A medida que más personas comiencen a usar la plataforma y más anunciantes paguen para comunicarse con ellos, los tokens deberían volverse más valiosos.

Estos son solo dos ejemplos simples. Cientos, quizás miles, de nuevas empresas Web3 similares tienen modelos comerciales casi idénticos. Esto se debe a que emitir tokens es una forma conveniente de recaudar dinero sin recaudar dinero. Es mucho más barato pagar a las personas para que usen su producto cuando les paga con una moneda digital que inventó de la nada. "He aprendido que esto es uno de los superpoderes de las criptomonedas", un New York Times escritor observado en un artículo sobre Helium en febrero: "la capacidad de poner en marcha proyectos al proporcionar un incentivo para entrar en la planta baja".

Pero esto es exactamente lo que los empresarios han estado haciendo durante siglos al vender acciones en sus nuevas empresas. Es posible que las nuevas empresas de criptomonedas simplemente ahorren tiempo y dinero al omitir los requisitos de registro de valores, que incluyen amplias divulgaciones de todo lo que una persona razonable querría saber antes de decidir si invertir. El objetivo de los estatutos federales de valores es brindar a los inversores la información que necesitan para evaluar una empresa. antes de ponen su dinero en riesgo.

"Si no están robando el dinero para comprar yates, entonces están usando el dinero para establecer algún tipo de proyecto o modelo de negocio que, presumiblemente, será votado por los poseedores de fichas y ejecutado a través de contratos inteligentes", dice Stephen. F. Diamond, profesor de derecho en la Universidad de Santa Clara. “Ese ha sido el modelo estándar en este mundo. Por mi vida, no sé en qué se diferencia de cualquier empresa nueva que emite acciones a los inversores”.

QUIZÁS VIENDO ESO tarde o temprano, la ley llegará para las criptomonedas, la industria se ha estado uniendo detrás de un esfuerzo por aprobar un nuevo marco regulatorio solo para las criptomonedas, uno que evite toda la ira de los hola prueba. Las empresas, incluida Coinbase, han solicitado la SEC para emitir nuevas reglas específicas de moneda digital. Mientras tanto, en el Senado, dos proyectos de ley diferentes transferirían el poder de la SEC a la Comisión de Negociación de Futuros de Productos Básicos, que es ampliamente vista como más ligera y más favorable a la industria. En cualquier criptoconferencia, y en innumerables artículos de opinión y audiencias del Congreso, puede escuchar a los criptoejecutivos y sus seguidores quejarse de la injusticia de la "regulación mediante la aplicación". El gobierno no ha dado reglas claras, argumentan, dejando a las empresas en la oscuridad sobre cómo proceder sin ser demandadas.

“El panorama regulatorio en los EE. UU. es, en el mejor de los casos, nebuloso”, dice Brandon Neal, director de operaciones de Euler, un proyecto de finanzas descentralizadas. “No solo crea mucha confusión en la industria y el público, sino que creo que sofoca potencialmente la innovación”.

Sin embargo, para muchos expertos en derecho bursátil, no hay nada nebuloso al respecto. “Usted no entra en conflicto con las leyes de divulgación de la SEC si se registra y divulga”, dice Roger Barton, socio gerente de Barton LLP. “Creo que las leyes de valores son lo suficientemente claras. No sé si la SEC necesita crear reglas específicas relativas a las criptomonedas".

Suena intuitivo que la nueva tecnología requiere nuevas reglas y regulaciones. Pero muchos abogados de valores creen que el enfoque general ejemplificado por el hola prueba es parte de por qué la regulación de valores de EE. UU. ha funcionado bastante bien a lo largo de los años. “La desventaja de proporcionar claridad, y esta es la razón por la que tampoco definimos 'fraude' en la ley, es que tan pronto como escribe cuáles son los parámetros, ha dado una hoja de ruta para evitarlo, ”, dice Hilary Allen. “Entonces, la prueba debe ser flexible. La desventaja de eso es que habrá cierta incertidumbre sobre cómo se aplica”.

Siendo realistas, es probable que ninguno de los proyectos de ley en el Congreso se convierta en ley en el corto plazo, y la SEC no va a ceder y emitir nuevas reglas. Eso deja a la "regulación mediante la aplicación" como el único elemento del menú. Nadie puede decir exactamente qué sucederá con la industria de las criptomonedas si la SEC comienza a ganar estos grandes casos. La sanción por emitir un valor no registrado puede variar desde multas hasta procesos penales si se trata de fraude. Quizás lo más alarmante para la industria es que cualquiera que haya invertido en algo que luego se considere un valor tiene derecho a recuperar su dinero. Eso significa que las nuevas empresas de criptomonedas cuyos tokens se han depreciado podrían estar expuestas a demandas colectivas masivas. Mientras tanto, es probable que los aspirantes a criptoempresarios se sientan disuadidos por el esfuerzo y los gastos que implica registrar un valor en la SEC.

“El requisito de divulgación aumentaría el costo”, dice Diamond, “y probablemente del 80 al 90 por ciento de estos proyectos nunca habrían despegado”.

La industria parece estar de acuerdo en gran medida, de ahí su oposición. En una presentación legal, Ripple argumenta: “Exigir el registro de XRP como valor es perjudicar su principal utilidad. Esa utilidad depende de la liquidación casi instantánea y sin problemas de XRP en transacciones de bajo costo". En términos más generales, los opositores al enfoque de la SEC dicen que matará la innovación y perseguirá a todos los criptoempresarios más talentosos a países con regímenes más laxos.

Que esto sea bueno o malo depende en última instancia de algunas cuestiones filosóficas sobre las criptomonedas. Si cree que las criptomonedas son una innovación estupenda que desbloqueará todo tipo de casos de uso hasta ahora imposibles, entonces podría pensar que es crucial crear un régimen regulatorio flexible que ayude al sector a prosperar a expensas de protecciones elaboradas para los inversores. Si, por otro lado, no está convencido de que las criptomonedas hayan hecho algo más que alimentar una burbuja de activos especulativos, probablemente no piense eso. En cambio, podría concluir que una industria que no puede existir si debe obedecer las leyes destinadas a proteger a los inversores no es una industria que valga la pena salvar.

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